洞察稳定币：2 月以来净增发 5.6 亿 前百巨鲸紧握 70% 筹码

稳定币的变化深刻反映了市场的变化。当加密货币市场价格突然暴跌时，稳定币成为投资者的对冲工具。在上周市场剧烈波动期间，USDT 占据了 BTC 交易的 60%-75％，且 USDT 场外价格和美元相比屡屡录得高溢价。

虽然近期各类稳定币也频频增发，但稳定币市场的格局自 2018 年来一直是以 USDT 为首，各种 USDT 的总市场份额基本稳定在 80% 以上，TUSD、USDC、BUSD 等新兴稳定币不温不火，只占据较少一部分市场，并且在流动性上高度依赖一至两个交易所。另外，稳定币的筹码仍然高度集中，尽管 TOP 5 的人均持币量占比下降了一半，但 TOP 100 的巨鲸仍旧掌握了约 70% 的筹码。

虽然整体宏观市场格局并无大变化，但近来稳定币市场仍然出现一些值得关注的新动向。比如，除了 USDT 在多条公链上启动“印钞机”以外，USDC、USDE、NUSD 等新兴稳定币也频繁增发。稳定币与 DeFi 产生了更多联系，除了 USDC 率先进军借贷市场以外，WETH、WBTC、HBTC 等锚定主流代币的新型泛稳定币也展现了巨大的可能。除此之外，新玩家已经入场，公链和交易所发行（或合作发行）的稳定币显露后来居上之势。

PAData 联合全球 DApp 数据服务平台 DAppTotal 回顾分析今年 2 月以来的稳定币链上数据，在全面展示稳定币的当下的同时，以期为理解未来稳定币市场的走向提供参考。

 USDT 市值份额上升至 83%

USDT 一直是稳定币市场的龙头老大，在 2018 年 9 月以前，其市值占比始终稳定在 95% 以上。但受发行方 Tether 的信任危机及其与 Bitfinex 的纠纷影响，自 2018 年 10 月开始，USDT 的市值占比持续下跌，至 2019 年 1 月时各类 USDT 的总市值份额已经跌至 70% 左右，为历史最低点。此后 USDT 在多条公链上开启“印钞机”，至 2019 年 4 月后，各种 USDT 的市值占比已经回升至 80% 以上，并维持至今。

根据最新数据显示，截至 3 月 9 日，OMNI-USDT、ERC20-USDT、TRC20-USDT 和 EOS-USDT 四种 USDT 的总市值占比已经达到了 83.10%，约为 49.54 亿美元。

除此之外，USDC 占据了第二把交椅，截至 3 月 9 日，市值约为 4.59 亿美元，占比约为 7.70%。其次市值占比超过 1%，即超过 6000 万美元的还有 PAX、TUSD、BUSD 和 DAI，分别占比约为 3.36%、2.17%、1.64% 和 1.20%。

从 USDT 内部结构来看，Tether 进一步转向 ERC20-USDT 的行动已经较为明朗，目前 ERC20-USDT 的市值占 USDT 市值的比重高达 61.35%，占稳定币总市值的比重也已经达到了 50.99%。今年 2 月底后 ERC20-USDT 市值占比所有提高，其中两个比较明显的节点分别是 2 月 20 日和 3 月 5 日，当天 ERC20-USDT 的市值占比环比增长分别为 5.27% 和 3.94%。与此同时，TRC20-USDT 的市值和占比均有所下降，环比降幅分别为 5.25% 和 0.11%。

2 月来累计净增发 5.62 亿增发与市场情绪弱负相关

今年以来，各类稳定币增发/销毁频繁。根据统计，2 月 1 日至 3 月 9 日期间，稳定币共增发 268 次，相当于日均增发 7 次，共计销毁 220 次，相当于日均销毁 6 次。其中，DAI、NUSD、USDC、USDE、BUSD 增发和销毁频繁，累计均超过 50 次，增发和销毁次数最多的 NUSD 和 DAI 达到了 76 次。另外，ERC20-USDT 在此期间只有增发，没有销毁，共计增发 6 次。

此期间，各类稳定币累计增发 15.53 亿美元，累计销毁 9.81 亿美元，累计净增发 5.62 亿美元。其中，ERC20-USDT 累计净增发（因无销毁，实际等于增发）7.40 亿美元，成为市场流动性的主要来源。

其次，BUSD 累计净增发 0.57 亿美元，USDC 累计净增发 0.18 亿美元。另外 USDC、EOSDT、USDS、USDx 也分别净增发 10 万美元以上。 

除此之外，其余稳定币在 2 月以来的净增发均为负，其中 TRC20-USDT 缩水 2.16 亿美元，PAX 缩水 0.26 亿美元，DAI、NUSD、GUSD 和 USDE 也都缩水 10 万美元以上。 

稳定币目前的主要职能是承担交易媒介，为了进一步观察市场流动性，即稳定币净增发金额与市场走向之间的潜在关系，PAData 分析了稳定币净增发与 alternative.me 市场恐慌指数 [ 1] 之间的皮尔森系数，当数值的绝对值越高时，两者的相关性越强。

根据 alternative.me 的定义，恐慌指数的数值越小，市场越恐慌，数值越大，市场越贪婪。因此，若稳定币净增发金额与市场恐慌指数呈正相关时，可以认为高净增发金额与贪婪相关，低净增发金额与恐慌相关，反之则可以认为，高净增发金额与恐慌相关，低净增发与贪婪相关。根据统计，稳定币的整体净增发金额与市场情绪无统计相关，但各稳定币的表现又各有不同。

其中，相关性较高的是透明度更高的去中心化稳定币 USDx，其 2 月以来的净增发金额与前 7 天平均恐慌指数和后 7 天平均恐慌指数均成高度负相关，与当天恐慌指数呈现微弱负相关。USDx 是 dForce 推出的锚定一篮子美元稳定币的稳定币，持币可以在藉贷平台 Lendf.Me 上获得收益。高度负相关的可能原因是，在行情不好的时候，USDx 的持币人选择为藉贷池子提供流动性以获取贷款收益，相当于获得稳健的存款理财收益。但是同样可以实现贷款收益的 DAI 和 USDC 等资产没有表现出这种强关联。

另一个相关性高较高的情况是 2 月以来 TRC20-USDT 的净增发与后 7 天平均恐慌指数之间呈现高度负相关。这意味着，TRC20-USDT 净增发的后一周币价下行，市场较为恐慌。

 2 月以来链上交易突破 466 亿，DAI 交易与市场情绪高度相关

从稳定币的链上交易情况来看，2 月以来，稳定币的链上交易次数达到了 523 万次，其中仅 ERC20-USDT 就达到 354.6 万次，占比约为 67.8%，其次，TRC20- USDT、OMNI-USDT 和 USDC 的链上交易次数也都突破了 30 万次。

同期稳定币链上交易总额突破 466 亿美元，ERC20-USDT 链上交易总额达到 305.29 亿美元，占比约为 65.51%，TRC20-USDT、OMNI-USDT 和 USDC 的链上交易总额也都突破 30 亿美元。

无论从链上交易次数来看，还是从链上交易额来看，除了 ERC20-USDT、TRC20-USDT、OMNI-USDT 和 USDC 数据表现较好以外，其他稳定币的交易次数和交易额都不高。 

PAData 进一步分析了稳定币链上交易量与 alternative.me 市场恐慌指数之间的皮尔森系数，当数值的绝对值越高时，两者的相关性越强。根据统计，从整体看，稳定币的链上交易量与市场情绪之间无统计相关。

但从各个稳定币的层面来看，相关性较高的有 DAI，其链上交易量与前 7 天平均恐慌指数、当天恐慌指数和后 7 天平均恐慌指数都呈高度正相关，这意味着当 DAI 链上交易额高时，前后一周的市场情绪都较为贪婪，与之情况较为类似的还有 sUSD。另外，GUSD 的链上交易量与后 7 天平均恐慌指数呈现负相关，即当 GUSD 链上交易量高时，后一周的市场情绪通常较为恐慌。而目前占据“半壁江山”的 ERC20-USDT 的链上交易量与前后一周的市场情绪基本都无关。

但必须要强调的是，上述相关性分析受到时间范围的影响和制约，其相关性可能具有一定程度的随机性，对于稳定币的链上数据与二级市场行情之间的相关性还需要更长时间范围的跟踪。另外，这种相关性不可理解为因果关系，也即不可作为投资决定的主要参考因素。

 筹码集中度大幅降低交易量来源高度集中

截至 3 月 9 日，OMNI-USDT 共有 33.61 万个持币地址，ERC20-USDT 共有 89.67 万个持币地址，USDC 共有 10.74 万个持币地址，TUSD 共有 2.46 个持币地址，DAI 共有 3.77 万个持币地址。USDT 在用户层面依然有着巨大的领先优势。

根据统计，平均每种稳定币余额 TOP 100 的地址掌握各稳定币总流通量的 70.19%，其中发行时间最早的 OMNI-USDT 筹码集中度最高，TOP 100 的地址总余额占比达到了 87.62%， DAI 的筹码集中度最低，TOP 100 的地址总余额占比约为 52.57%。        

如果将巨鲸地址的范围进一步缩小至余额 TOP 5，平均每个巨鲸的持有量占比约为 6.35%，即平均 7.8 个钱包地址就可以控制一个稳定币一半的流通量。根据 PAData 于 2018 年的统计的数据，这一数值大约为 12.75%，当前的筹码集中度大约较一年前下降一半。可见随着行业的深入发展，稳定币的用户规模已经有了较明显的扩大。

这里需要指出的是 OMNI-USDT 和 TUSD 最大的巨鲸都掌握了 18% 左右的市场流动性，但 OMNI-USDT 的地址是 Tether Treasury，如果去掉这两个极端高值，稳定币巨鲸地址的平均实际筹码占比可能低于 6.35%。

虽然巨鲸筹码集中度有了较明显的下降，但除了 USDT 以外，稳定币的交易额（这里分析是未经校准的名义交易量）主要依赖一至两个交易所的状况并未得到改善。这意味着，在事实上，除了 USDT 具有广泛的交易媒介功能以外，其他稳定币在承担这一功能时具有较明显的局限性。

根据 CoinGekco 的数据，名义交易量尤为集中的稳定币有 USDE，其 100% 的交易量都来自 eTorox，nUSD 有 99.97% 的交易量来源于 KuCoin，BUSD 作为 Binance 推出的稳定币，有 98.09% 的交易量来源于 Binance 本身。此外，EOSDT、EURS、GUSD、TUSD、USDC 的交易量中都有 50% 以上来源于 1 家交易所。

 稳定币的发行主体和锚定标的发生新变化

除了 USDT 以外，大多数稳定币都与个别交易所深度捆绑，无论是主动为之抑或被动为之。这使得交易所入场稳定币成为顺理成章的事，而原来的稳定币发行方改行做起了稳定币发行解决方案供应商。比如 Binance 联合 PAX 推出的稳定币 BUSD，Huobi 也发行过 HUSD，从交易入口层面转化其他美元稳定币。但从稳定币市场的总体表现来看，交易所稳定币不温不火，而且其发展高度依赖交易所的交易业务，很难跨出交易所的生态系统，或者这些稳定币根本也无意跨出交易所。

与交易所稳定币情况类似的还有公链稳定币，比如 Tron 定制版 USDT，Ontology 定制版 PAX，这些致力于生态建设的公链认为与稳定币联盟可以为其上的 DApp 增加流动性，也可以带动企业级应用开发，还可以降低普通用户使用 DApp 的门槛扩大用户群体。但目前来看，无论是 TRC20-USDT 还是 EOSUSDT 还是 ONT-PAX 带给公链的能量还十分有限，TRC20-USDT 的市值占比近期还略有下降，并不似 ERC20-USDT 那样爆发。

近期随着 DeFi 的发展，一批封装 ETH 和 BTC 的 ERC20 泛稳定币开始接踵出现，比如 WETH、WBTC、HBTC、imBTC、EBTC 等。之所以称之为泛稳定币是因为其内核与法币稳定币是相似的，都是 1:1 锚定某种资产发行的代币。这些 ERC20 泛稳定币的主要应用场景是 DeFi，其出现的原因在很大程度上是由于受制于代币协议和跨链技术，BTC 和 ETH 等主流代币无法跟上 DeFi 的发展需求，而这些泛稳定币的出现有利于在现有技术框架下促进主流资产融入 DeFi。

数据说明：

[1] alternative.me 的恐慌指数量化自比特币的相关数据，包括波动率（25%）、成交量（25%）、问卷调查结果（15%）、社交媒体文本分析（15%）、市场份额（10%）和趋势（10%）。但比特币是当前加密货币市场的主导货币，占据了超过 60% 的市场份额。并且根据以往的相关性分析来看，比特币的币价涨跌与其他如 ETH、BCH、XRP、EOS 等主流币的涨跌高度正相关。因此这一指数也适用于观察整个加密货币市场的情绪。

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