海通证券:内地股债齐跌因忧虑基建引发滞胀
海通证券发表研究报告指，上周不仅内地股市再度大幅下跌，创出本轮新低，债市也出现大幅下挫，认为主要是反映滞胀预期。
报告称，根据经典的美林投资时钟，在经济和通胀的不同组合下，资产价格会有不同的表现。上半年股市下跌债市上涨，通常对应经济下行通胀回落，也就是隐含了经济衰退的预期。而只有在经济下行通胀上行期，也就是在经济滞胀的环境下，才会出现股债齐跌、商品价格上涨。而上周部分商品价格创出年内新高，也从侧面印证市场突然从经济衰退的预期转向了担心经济滞胀风险。
报告指，在7、8两个月，一个显著的变化是政府债券发行规模激增，背后是积极财政政策的加码。在18年上半年，政府债券的月均净发行只有2660亿(人民币.下同)，而到了7月就激增至8600亿，估算8月将达到9000亿左右的巨额规模。然而，当政府大规模发债的时候，就相当于中央银行向商业银行回笼巨额资金，导致市场流动性收紧。
海通认为，基建挤出效应，只会催生滞胀。政府举债是为了搞基建投资、稳定经济增长，但是靠基建投资其实并不能带来更多的经济增长。原因在于政府投资存在着巨大的挤出效应。政府本身不创造收入，其收入都是通过税收或者发债得来，其实是拿走了本应属于居民和企业的钱。因此相对而言，政府支配的收入越多，居民和企业支配的收入就越少。与此相应，如果政府的投资越多，其实意味居民和企业的支出就越少，政府基建投资其实是挤出了居民消费和企业投资，并不会创造出新的经济增长。
但是，政府投资可以创造出通胀。比如说在全球大宗商品价格普遍下行的背景下，和中国经济相关的螺纹钢、焦炭、PTA等部分商品价格在上周创出年内新高，其实就是基于国内基建投资加码的预期。所以，由于挤出效应的存在，靠基建投资难以带来长期的经济增长，而由于效率较低，搞基建投资会恶化政府和货币的信用，带来汇率贬值压力和通胀预期。
而正是因为滞胀预期的出现，使得市场非常悲观，一方面流动性收紧和通胀预期使得债市下跌；而另一方面，利率上升不利于股市估值，而经济下行预期又不利于股市盈利，使得股市也出现大幅下跌。
海通认为，参考美国及日本的经验及教训，中国应该大力减税，降低居民和企业负担，增加居民消费和企业研发能力，才能创造真正的增长，故对政府未来需要对大幅加码基建投资反而认为更加审慎。
